От факторинга до секьюритизации: сравнительный анализ

Правовая природа и экономическая сущность факторинга имеют много общего с раз­личными финансовыми инструментами. Помимо рассмотренных выше различий между факторингом и уступкой требования, а также договором кредита и поручения и родствен­ным ему форфейтингом, арсенал финансовых средств факторинга существенно шире: суще­ствуют инструменты проектного финансирования, механизмы рефинансирования и, нако­нец, секьюритизация.

В отличие от рассмотренных ранее кредитных инструментов, факторинг и секьюри­тизация являются примерами объектно-ориентированного финансирования. Их объединяет основополагающий принцип обособления активов заемщика от остального имущества и, как следствие - встроенный в сделку механизм уступки, или передачи прав требования, от кредитора к третьей стороне. Отделение активов, соответственно, отделяет риски активов от рисков заемщика. Таким образом, финансовые активы, уступаемые третьей стороне при проведении операций факторинга и секьюритизации, выступают одновременно в качестве источника финансирования (генерируют доход) и обеспечения по сделке (залог). Финан­сирующая сторона определяет цену по качеству уступаемой дебиторской задолженности. Аналогичен подход к оценке финансовых активов в обоих случаях. Денежные требования, являющиеся предметом уступки по договору факторинга, должны быть идентифицированы. В договоре должен быть четко определен предмет уступки. Секьюритизируемые активы должны быть распознаваемы, обособляемы в портфеле инициатора и делимы. В противном случае возникает риск смешения активов (commingling risk). Факторинг и секьюритизация рассматривают уступленную дебиторскую задолженность как достаточное обеспечение по сделке.

Оба инструмента финансирования относятся к беззалоговому финансированию. Их также объединяет безоборотность операции. При секьюритизации продажа пула активов предприятием-инициатором секьюритизации производится без права регресса (или с суще­ственным ограничением такового права), аналогично уступке прав требования в случае без­регрессного факторинга. При секьюритизации, равно как и в случае скрытого факторинга, передача активов не сопровождается уведомлением должника. Несмотря на существующие сходства факторинга и секьюритизации в части уступки денежных требований, очевидны их принципиальные отличия в срочности уступаемых требований (секьюритизация в отли­чие от факторинга - это долгосрочное финансирование), способе рефинансирования (пре­имущественно эмиссионный канал в случае секьюритизации), предмете уступки (приори­тетным является финансовый рынок). Сравнительный анализ факторинга и секьюритизации представлен в табл. 4.5.

Срочность уступаемых требований. Факторинг предполагает передачу третьему лицу краткосрочных платежных требований (сроком до 180 дней) по договорам поставки и оказа­ния услуг или выполненных работ. Секьюритизация - это долгосрочное или среднесрочное финансирование в среднем до 3-5 лет.

Цель финансирования. Факторинг используется для пополнения оборотного капитала, это краткосрочное финансирование текущих операций. Секьюритизация направлена на реа­лизацию долгосрочных инвестиционных целей.

Таблица 4.5

Факторинг и секьюритизация активов: сравнительные характеристики

Критерий

Виды требо­ваний и их срочность

Факторинг

Краткосрочные требования (максимально до 180 дней).

Применим к платежам по договорам, предусматрива­ющим поставку потребительских товаров и оказание услуг (требования по договорам поставки, выполне­ния работ, оказания услуг)

Вид финан­сирования, отношение к денежному рынку и рын­ку капиталов

Минималь­ный объем одной сделки

Предварительная (авансовая) оплата уступаемого требования, как правило, в размере до 80% отего размера. Финансирование и рефинансирование за счет внутренних источников, если факторинговая компания — дочернее предприятие банка. Возможно финансирование на рынке капитала, однако, из-за незначительного объема чаше всего привлекается в форме банковского кредита

Объем сделки соответствует объему уступаемых требований. Сумма сделки чаще всего имеет мини­мальную границу, однако, не столь велика, как при секьюритизации. Факторинговые компании предпо­читают работать с большими объемами поставки

Множествен­ность требо­ваний

Уступка нрав требования по отдельным договорам осуществляется в рамках единого соглашения. Как правило, предусмотрена револьверная покупка крат­косрочных требований. Множественностьтребова-

Секьюритизация активов Преимущественно средне- (автокредит, аренда, лизинг) и долгосрочные требования (ипотека, кредиты на образование). Возможны также и краткосрочные требования (кредитные карты, договоры поставки).

Банковскиеи небанковские требования Продажа требований инициатором, финансиро­вание SPV пены продажи активов напрямую на денежном рынке и рынке капитала. Используется не только эмиссионный источник финансирования. Возможно привлечение син­дицированного кредита

Существенный объем, начиная с 80 млн долл. США.

Дли отдельных сделок может достигать несколь­ких миллиардов долларов

Продажа диверсифицированного пуда активов (договор купли-продажи). В зависимости от вида сделки допускается револьверная (возобновляе­мая) покупка, но, как правило,

Критерий

Оценка кре­дитоспособ­ности

Факторинг

пий может распространяться либо на определенную часть, либо на вес требования Проводится на основе оценки платежеспособности дебиторов и качества уступаемой задолженности

Обслу­

живание

(управление)

уступленных

требований

Передача обслуживания (управление, ведение учета, инкассовые операции, взыскание задолженности), специализированной факторинговой компании или соответствующему департаменту коммерческого банка. Не продавец, а фактор располагает системами обработ­ки данных, чтотребует дополнительных инвестиций

Нацеленность па получение дохода

Цельфактора — получение дохода

Секьюритизация активов

только в пределах определенного срока и заданного объема

Количественная оценка кредитного риска пула активов с использованием методов математиче­ской статистики. Прогноз ожидаемого будущего повеления на основе исторических данных Обслуживание активов (инкассовые операции, взыскание) как и прежде, осуществляет продавец активов. Он же является сервисным агентом. Продавец должен располагать соответствующи­ми системами обработки данных, чтобы отвечать требованиям обслуживающей компании SPV не преследует цель извлечения прибыли

Определение цепы продажи и размера воз­награждение

Предварительная(авансовая) оплата требования, нс превышающая определенного процента от его раз­мера. Комиссия за оказание факторинговых услуг за­висит от объема услуг, предоставляемых фактором, и оговоренного распределения рисков. Варьируется от 0,5 до 3% от общего размера требования или состав­ляет фиксированную сумму за каждое требование. За предоставленные в качестве финансировании денеж­ные средства взимается банковский процент

Цепа продажи устанавливается в размере теку­щей стоимости (present value) требований за вы­четом расходов на организацию и структурирова­ние сделки. В зависимости от категории активов будущие потоки платежей дисконтируются суме­том риска или продаются со скидкой, которая может включать резерв на случаи неисполнения и процентную компоненту. Продавец получает вознаграждение за обслуживание (service fee), ко­торое выплачивается из разницы между потоком платежей, порождаемых пулом, и выплатами по ценным бумагам

Критерий

Факторинг

Изменение в отношениях с должниками

Фактор юридически и экономически заменяет про­давца. Должник платит фактору, который выступает кредитором в обязательстве

Уведомление

Зависит от вида фактора. Должник по уступаемому требованию обычно уведомляется о факте уступ­ки. При передаче требования делается отметка, что должн и к должен уплач и вать дол г фактори нговой организации

Разделение

рисков

Возможный безрегрессный факторинг Принятие всех рисков

Временной характер и размер сделок

Непрерывная передача краткосрочных требований. Уступка всего будущего долга или его части в рамках глобальной цессии (договора факторинга). Клиент определяет размер кредита самостоятельно. Размер получаемого кредитного финансирования прямо за­висит от объема уступленных требований. В догово­ре не предусматриваются ограничения по размеру кредита. Срок оказания факторинговых услуг не устанавливается в договоре, который, как правило, может быть расторгнут обеими сторонами с предва­рительным уведомлением

Секьюритизация активов

Сохранение и поддержание первоначальных от­ношений с должниками. Должник осуществляет платежи, как и прежде, продавцу активов Уведомление клиентов обычно не производится. Во взаимоотношениях инициатора с должника­ми изменений не происходит. Должники, как и прежде, осуществляют платежи инициатору, несмотря на то, что требования были проданы (уступлены) SPV

Риски инициатора обособлены от рисков акти­вов, которые переносятся на инвесторов. Регресс на инициатора возможен как мера внутренней защиты структуры

Однократная передача точно определенного пула преимущественно средне- и долгосрочных тре­бований SPV в размере, предусмотренном дого­вором. Для краткосрочных требований возможно создание возобновляемых структур, однако только в размере, не превышающем заранее уста­новленный лимит, и в течение определенного срока (revolving period). Сохранение договорных отношений сторон в течение всего срока сделки

Предмет уступки, специализация заемщика. Факторинг обслуживает нефинансовый сектор и используется преимущественно для финансирования торговой деятельности. Пред­метом уступки выступают соответственно торговые контракты, договоры поставки с отсроч­кой платежа 30-90 дней. Финансовый сектор, где проводится большая часть сделок секью­ритизации, является скорее закрытым для инструмента факторинга. Финансовым активом в сделках секьюритизации выступают чаще всего разнообразные банковские продукты (кре­диты, кредитные карты), арендные и лизинговые платежи.

Цена финансирования. Высокие транзакционные издержки, сопряженные с проведе­нием секьюритизации (расходы по созданию SPV или регистрации долговых ценных бумаг), не позволяют малым и средним предприятиям обращаться к этому инструменту финансиро­вания. Это единовременные постоянные расходы на получение рейтинга, оплату услуг нало­говых консультантов и юристов. В этом случае факторинг представляет собой менее доро­гостоящий способ финансирования. В структуре цены факторинговой услуги отсутствует постоянная составляющая. Цена включает регулярные выплаты процента за кредит и комис­сию фактору.

Комплексный характер сделки. Договор финансирования под уступку денежного тре­бования может включать дополнительные условия о ведении финансовым агентом бухгал­терского учета, оказании иных финансовых услуг, связанных с переуступленными требова­ниями (например, обязательство по обработке счетов) (п. 2 ст. 824 ГК РФ). Эту функцию в процедуре секьюритизации может выполнять отдельное лицо, сервисный агент, в качестве которого часто выступает инициатор секьюритизации, обслуживающий требования после уступки.

Открытость уступки права требования. Должник ставится в известность об уступке требования только при открытом факторинге, когда должник информируется о том, что исполнение требования должно быть произведено в пользу фактора. При скрытом факто­ринге смена кредитора остается неизвестной должнику. В этом случае должник вправе воз­вращать долг первоначальному кредитору. Передача прав требования при секьюритизации активов не сопровождается уведомлением должника, выявляя в этой части сходство со скры­тым факторингом.

Периодичность уступки. Секьюритизация активов - сложная сделка, требующая дли­тельной подготовки. В среднем организация сделки занимает не менее 6 месяцев, поэтому такие сделки носят разовый характер и осуществляются одномоментно. Повторные выпуски проводятся, как правило, в рамках разработанной модели, и при этом масштабируются. При факторинге поставки товара, оказание услуг или выполнение работ по договору, требова­ния по которому составляют предмет уступки, носят регулярный характер, а потому разо­вые сделки не применимы. Факторинг может быть встроен в систему финансирования пред­приятия таким образом, что предполагает оплату всех счетов по работе с одним должником или группой должников на постоянной основе в соответствии с рамочным договором фак­торинга.

Разделение рисков. В зависимости от вида факторинга кредитный риск по сделке (в части неплатежа должника) принимает на себя фактор (факторинг без регресса) или поставщик (факторинг с регрессом). В модели секьюритизации риск передается инвесто­рам. Выпуск обеспеченных бумаг структурируется на классы/транши с различным уровнем риска. Транш более высокого порядка (старший класс) передает риски по сделке соподчи­ненному классу (младший класс), который, в свою очередь, принимает их на себя или абсор­бирует.

Финансовый посредник. В сделке факторинга фактор является существовавшей до заключения сделки финансовой компанией, которая получает прибыль путем покупки у кли­ентов прав требования со скидкой. Напротив, секьюритизация обычно влечет за собой созда­ние защищенного от банкротства инициатора SPV, которое приобретает права требования у инициатора и эмитирует на фондовый рынок ценные бумаги, обеспеченные денежными поступлениями от активов. В то время как фактор полагается на собственный анализ поступ­лений денежных средств с целью снижения рисков убытков, ЗРУминимизирует свои риски, приобретая права требования высокого качества с предсказуемым уровнем дефолта.

Обслуживание уступленных требований. Функцию обслуживания уступленных тре­бований (управление и взыскание задолженности) при факторинге принимает на себя фак­тор в рамках предоставляемой комплексной услуги факторингового обслуживания, тогда как ведение счетов и сбор платежей при секьюритизации, как правило, сохраняет за собой ини­циатор секьюритизации - компания, привлекающая финансирование, по поручению нового правообладателя активов - SPV, продолжая обслуживать проданные требования за некото­рое вознаграждение.

Минимальный размер финансирования. Факторинговые компании предпочитают рабо­тать с клиентом, осуществляющим большой объем поставок. Поэтому, несмотря на преиму­щества факторинга для малого и среднего бизнеса, на практике интерес к нему проявляет именно крупный бизнес, который может позволить себе удобную, но дорогую финансо­вую инновацию. Таким образом, высокая цена за финансовую услугу, свойственная обоим инструментам, и как следствие - двойственная природа финансирования (низкая доступ­ность для наиболее заинтересованных групп заемщиков). В сделках секьюритизации суще­ствует минимальный размер сделки, при котором сделка является экономически целесооб- разной^[75].

Неэмиссионная составляющая секьюритизации во многом сопоставима с факторин­гом. Она также содержит отдельные элементы кредита в силу заложенной в ней природы заемного финансирования. Незначительные различия между секьюритизацией и факторин­гом существуют в сделках, когда SPV совершает заем из других, не относящихся к фондо­вому рынку источников финансирования.

Наряду с международным факторингом, когда финансовый посредник (фактор) может находиться в стране экспортера (экспортный факторинг), в стране импортера (импортный факторинг) или одновременно на стороне покупателя и продавца (двухфакторный факто­ринг), компания, специально созданная в целях секьюритизации (SPV), может также нахо­диться либо в стране инициатора сделки (внутренняя секьюритизация), либо - в иной (чаще всего офшорной) юрисдикции (трансграничная секьюритизация).

В завершение проводимого сравнительного анализа следовало было отметить и суще­ствующее разделение по территориальному признаку. Зародившись в Европе, факторинг и на сегодняшний день преобладает именно в европейских странах, занимая порядка 70 % от общемирового объема факторинга. Секьюритизация - продукт американской экономики, а потому США устойчиво сохраняют за собой господство на мировом рынке секьюритизации, составляя порядка 80 % от общемирового объема.

Резюме

Факторинг считается одной из наиболее распространенных форм торгового финан­сирования, широко используемой в международной торговле. Это известный инструмент финансирования коммерческого кредита в мировой практике.

Форфейтинг - безоборотный факторинг с использованием механизма простого или переводного векселя, который чаще всего применяется как инструмент финансирования внешнеторговой деятельности. Экспортер и импортер получают возможность увеличить объемы операций за счет факторинга. Для экспортера это также возможность минимизации валютного риска, улучшения ликвидности предприятия, получения большего дохода, чем при кредитовании, и эффективного управления проблемной задолженностью. Для импор­тера выгоды форфейтинга состоят в возможности получения средне- или долгосрочного кредита. Форфейтинг предполагает передачу всех рисков по долговому обязательству поку­пателю, т. е. форфейтеру, а поэтому это более дорогой инструмент финансирование нежели кредит или факторинг с регрессом.

Несмотря на существующее сходство факторинга с форфейтингом (в обоих случаях имеет место коммерческий кредит, в сделке участвует посредник в виде банка или специа­лизированной финансовой компании, наблюдается перераспределение рисков от клиента к финансирующей стороне) есть и значительные отличия.

Во-первых, риск неплатежа при форфейтинге целиком принимается форфейтером (без оборота на поставщика). При факторинге полная передача риска производится только в отдельном виде факторинга - без регресса.

Во-вторых, форфейтинг предполагает среднесрочное и даже долгосрочное финанси­рование (до 5-7 лет), связанное с движением основных средств, в то время как факторинг - это исключительно краткосрочный инструмент (на срок от 30-180 дней, максимально до 1 года).

Наконец, форфейтинг имеет место в случае приобретения векселей и иных долговых требований, а не предполагает, как в случае факторинга, управление общим портфелем дол­говых требований поставщика.

Факторинг имеет много общего с различными финансовыми инструментами, в том числе уступкой требования, форфейтингом, договором кредита и поручения, а также секью­ритизацией финансовых активов. Форфейтинг представляет собой безоборотный факторинг с использованием простого или переводного векселей, которые используются преимуще­ственно в сфере внешней торговли.

Рекомендуемая литература

Газман В. Д. Финансовый лизинг и факторинг: Учебно-методическое пособие для слушателей программы МВА, обучающихся по специальности «Общий и стратегический менеджмент» и «Финансы». М.: ГУ ВШЭ, Высшая школа менеджмента; Изд-во Бизнес Элаймент, 2008. Серия «Crede experto».

Голикова Е. И. Факторинг: актуальные вопросы права, учета и налогообложения. М.:

Вершина, 2008.

Гражданский кодекс Российской Федерации. Гл. 24 ГК РФ. Перемена лиц в обязатель­стве. § 1. Переход прав кредитора к другому лицу. Ст. 382-290. § 2. Перевод долга. Ст. 391­392.

Там же. Гл. 43. Финансирование под уступку денежного требования. Ст. 824-833.

Там же. Гл. 46. § 3. Расчеты по аккредитиву. Ст. 867-873. § 4. Расчеты по инкассо. Ст.

874-876. Гл. 49. Поручение. Ст. 971-979.

Кучин Б. Л. Факторинг - финансовая схема управления вексельными потоками. М.:

Верже-АВ, 2000.

Лизинговые, факторинговые, форфейтинговые операции банков. М.: ИКК «ДеКА»,

1995.

Контрольные вопросы

1. В чем состоит единство факторинга и цессии?

2. В чем заключается существенное преимущество факторинга перед кредитом?

3. В чем состоит принципиальное отличие факторинга от форфейтинга?

4. По каким признакам можно сравнивать факторинг и договор поручения?

5. Насколько сопоставим факторинг в системе иных кредитных отношений с другими известными банковскими операциями?

6. Какие выгоды и риски получает экспортер от форфейтинга?

7. В каких случаях в услугах форфейтера будет заинтересован импортер?

8. В чем заключаются сходство и различия факторинга и колекторского обслуживания?

9. Секьюритизация и факторинг: каковы их особенности с точки зрения финансирова­ния и управления денежными средствами?

10. Можно ли говорить о приоритетном использовании факторинга в отдельных отрас­лях экономики? Что можно сказать в этом случае о секьюритизации?