7.1 Функціональна залежність між вартістю, часом та ризиком

Кожний цінний папір, що котирується на фондовому ринку, може мати 2 (дві) основні характеристики ‑ рівень прибутку й відповідний йому ризик. Ці характеристики є основою для прийняття рішень про інвестиції в цінні папери.

Ризик ‑ це термін для позначення мінливості й невизначеності, пов’язаної з вартістю інвестицій наприкінці періоду, для позначення непевності й невизначеності одержання доходу від цих інвестицій.

Ризикові активи ‑ це активи, прибутковість яких у майбутньому невизначена.

Умовно безризиковими активами (risk-free) називають активи, за якими в момент придбання чітко відома майбутня прибутковість у момент погашення. Як правило, це короткострокові державні облігації.

При виборі інвестиційного рішення й аналізі ризиків можна виходити із двох основних стратегій:

O перша ‑

визначити або зафіксувати необхідний рівень доходності (прибутковості) від інвестиції й, перебравши доступні варіанти вкладення коштів, визначити ймовірні рівні ризику, серед яких вибрати мінімальний, але відповідний цій прибутковості;

O друга ‑

вибрати той максимальний рівень ризику, вище якого немає сенсу реалізовувати проект, і серед можливих варіантів інвестицій зупинитися на тому, який давав би найбільший дохід (прибуток) при встановленому рівні ризику. Обидві ці стратегії в підсумку теоретично мають забезпечити приблизно однаковий рівень віддачі для інвестора.

Аналіз ризику по цінних паперах

Призначення аналізу ризику ‑ одержати необхідні дані для ухвалення рішення про доцільність участі в проекті й передбачити при цьому заходи щодо захисту від можливих фінансових втрат. Ризик існує завжди, він об'єктивний. Розуміючи це й уміючи оцінити величину ризику, учасники ринку можуть значною мірою уникнути неприємностей, мінімізувати фінансові втрати.

Аналіз ризиків можна класифікувати на 2 (два) основних види:

O кількісний аналіз дозволяє оцінити чисельне значення розмірів окремих ризиків і ризику проекту або конкретного цінного паперу;

O якісний аналіз дозволяє оцінити фактори ризику, ризик етапів, робіт і операцій, при виконанні яких ризик виникає, тобто виділити потенційні області й дії ризику.

Систематичний і несистематичний ризики

Будь-який фінансовий ризик складається із 2 (двох) компонентів:

1) систематичний ризик;

2) несистематичний ризик.

Систематичний (недиверсифіковаиий) ризик показує, у якому ступені проявляється ризик, який пов’язаний із загальним характером поведінки ринку, це ризик падіння ринку цінних паперів у цілому (зниження цін на ньому). Цей ризик властивий практично всім цінним паперам, і його не можна знизити шляхом збільшення числа й видів цінних паперів, наявних у портфелі (шляхом диверсифікованості портфеля). Цей вид ризику вважається ринковим ризиком, і на ринку цінних паперів він пов’язаний із мінливістю цін на акції даного емітента, що викликано загально ринковими коливаннями цін.

Несистематичний (диверсифікований) ризик ‑ це ризик, який пов’язаний із володінням цінним папером конкретного емітента, його називають неринковим ризиком. Цей вид ризику властивий конкретному об’єкту інвестування або діяльності конкретного інвестора. Він є результатом впливу внутрішніх факторів діяльності об’єкта інвестування, і негативні наслідки цього ризику можуть бути деякою мірою нівельовані. Для інвестора цей ризик можна знизити шляхом диверсифікованості портфеля, тобто шляхом формування оптимального портфеля цінних паперів різних емітентів. Несистематичний компонент ризику показує, у якому стулені прояви ризику незалежні від загальної поведінки ринку^[4].

Для інвестора ціна капіталу є доходом, який він отримує від вкладення інвестицій у фінансові активи, для емітента ‑ фінансовими витратами, які він повинен виплатити інвестору в процентах до отриманого капіталу. Ціна капіталу визначається попитом і пропозицією, які залежать на фінансовому ринку від багатьох факторів, особливо від ризиків. Дохід, на який розраховує інвестор, визначається не тільки кон’юнктурою ринку, але й надійністю фінансових активів, у які вкладаються грошові кошти. Формується структура процентних ставок, що встановлюються відповідно до строків цінних паперів, їх ліквідності, можливості у визначений час заплатити борг та інших факторів.

На рівень процентних ставок (ціну капіталу) неабиякий вплив має інфляція. Американський економіст І. Фішер запровадив поняття «номінальна ставка» (R_i) , що складається із двох частин: очікуваної процентної ставки за безризиковим цінним папером (R_f) та очікуваної премії за можливе знецінення грошової одиниці (тобто інфляцію) (IP) (остання розглядається як компенсація для страхування ризику в разі втрати частини грошових кошів через знецінення грошової одиниці). Формула Фішера, що в літературі має назву «ефект Фішера», має такий вигляд (формула 7.1):

^(7.1)

На формування ціни впливають також інші ризики, і за кожним із них визначається премія, яка додається до номінальної ставки.

Премія за ризик невиконання боржником своїх зобов’язань (DRP). У країнах із ринковою економікою складаються рейтинги на акції та облігації, згідно з якими вони класифікуються як цінні папери: найвищої якості, дуже хорошої та хорошої якості, середньої та нижче середньої якості, низької якості й спекулятивні цінні папери. Чим нижче клас цінного папера, тну вищою буде премія.

Премія за ліквідність (ринковість) (LP). Ліквідний цінний папір можна швидко реалізувати без втрат або з мінімальними втратами. Низьколіквідний цінний папір несе ризик великих втрат при його продажу. Це зумовлює вищий процент на такий цінний папір.

Премія за строковість (MP). Вкладення в цінні папери на довгий строк, звичайно обтяжене більшим ризиком, через що додається премія за ризик строковості. Кон’юнктура ринків може бути така, що більший ризик виявиться притаманним короткостроковим цінним паперам.

Оскільки щодо різних класів цінних паперів виникають різного роду й величини ризики, то ціна на них (тобто проценти) значно різниться.

Формула ціни капіталу з урахуванням ризиків має такий вигляд (формула 7.2):

^(7.2)

У західній економічній літературі відомі теорії тимчасової структури процентних ставок, що пояснюють форму так званої кривої доходів залежно від строків погашення.

Теорія неупередженого (безстороннього) очікування пояснює нахил кривої «ринковим консенсусом» щодо майбутніх процентних ставок та деякою впевненістю інвесторів у зміні ставок. Наприклад, якщо очікується падіння ставок, то інвестори віддадуть перевагу довгостроковим цінним паперам, розраховуючи в майбутньому отримати значніший дохід. Така поведінка буде характерна для багатьох інвесторів, тому внаслідок цього може підвищитися попит, що спричинить падіння ставок, тобто крива доходів поповзе донизу.

Теорія переваги ліквідності передбачає, що в інвесторів немає впевненості в русі процентних ставок. Кожен із них приймає власне рішення, віддаючи перевагу вкладенням у ліквідні цінні папери. Тому премія за ліквідність буде однаковою для всіх.

Теорія ринкової сегментації передбачає, що процентна ставка за цінними паперами окремих строків визначається попитом і пропозицією. Тому кожен з учасників віддає перевагу операціям у якійсь одній зоні строковості (на одному сегменті ринку). Фактори, що визначають попит і пропозицію на короткострокові та довгострокові цінні папери, установлюються учасниками різних сегментів.

Теорія американського економіста Г. Марковіца відокремлює з усіх цінних паперів папір без ризику ‑ казначейський вексель строком на 30 (тридцять) днів. Г. Марковіц також зробив вклад у «теорію портфеля» ‑ розробив модель ефективного, тобто раціонального, портфеля. Сутність його полягає в тому, що здійснюється такий добір цінних паперів за строками, фірмами: регіонами, галузями, який забезпечить отримання очікуваного прибутку за умов мінімального ризику.

У. Шарп, американський економіст, запропонував розділити ризик на систематичний і несистематичний. Систематичний ризик перебороти шляхом диверсифікації портфеля неможливо ‑ системні зміни в господарстві (падіння цін на експортні товари, зниження капітальних вкладень тощо) можуть спричинити різке зниження процентних ставок. На думку У. Шарпа, систематичний ризик потрібно вивчати, щоб бути готовому до змін. Щодо несистематичного ризику, то він долається шляхом диверсифікації, тобто побудови ефективного портфеля. Крім того, У. Шарп створив дуже популярну й прийнятну модель оцінки капітальних активів.

Модель арбітражного ціноутворення ‑ це визначення доходу відповідно до цінного папера як функції безризикової процентної ставки та інших факторів, найважливішим з яких є зміни рівня інфляції та ВВП за умови, що немає можливості використовувати арбітраж.

Процентний арбітраж ‑ одночасні операції на кількох ринках або з кількома фінансовими інструментами для отримання доходу на різниці процентних ставок.

Модель арбітражного ціноутворення має такий вигляд (формула 7.3):

^(7.3)

де E (R_a) ‑ очікуваний дохід по цінному паперу;

R_f ‑ безризикова ставка;

Y_n-1 ‑ фактори впливу на ціну;

F_n-1 ‑ ринкова ціна ризику.

Теорія ефективності фінансового ринку американського економіста Ю. Фамі передбачає, що ефективним можна вважати інформований ривок. Ю. Фамі виводить 3 (три) рівні інформованості, а з них – 3 (три) рівні ефективності:

1) слабка;

2) напівсильна;

3) сильна.

Подібна схема демонструє взаємозалежності та взаємозв’язки між різними ступенями інформованості та ефективністю^[5].