Секьюритизация будущих требований, диверсифицированных платежных прав (DPR)

Секьюритизация поступлений будущих периодов включает экспортные платежи, кре­диты юридических лиц, депозиты юридических лиц, иностранные прямые инвестиции, дру­гие коммерческие платежи и денежные переводы.

Из проведенных на российском рынке сделок секьюритизации можно привести два успешных примера структуры DPR. Первый в России проект секьюритизации DPR был запущен в марте 2006 г. Альфа-Банком. Спустя полгода, в ноябре 2006 г., последовал проект, инициированный МДМ-Банком. Сделка последнего представляла собой два выпуска объе­мом 225 млн евро и 200 млн долл. В 2007 г. МДМ-Банк успешно разместил второй выпуск облигаций на 350 млн долл. в рамках программы секьюритизации диверсифицированных платежных прав. В результате переподписки объем выпуска был увеличен с изначально пла­нируемых 250 млн до 350 млн долл. Выпуск был структурирован лондонским отделением Dresdner Bank AG (Dresdner Kleinwort), который выступил организатором и букраннером сделки. Выпуск осуществлен компанией MDM DPR Finance Company S. A., которая явля­ется компанией специального назначения, зарегистрированной в соответствии с законода­тельством Люксембурга. Выпуск представлен траншем облигаций серии 2007-A, который был размещен по Правилу 144A^[257] по номиналу со ставкой купона в долл. США LIBOR + 200 базисных пунктов. Срок погашения 5 лет, средний срок обращения - 2,5 года.

30 марта 2006 г. Альфа-Банк успешно завершил секьюритизацию диверсифициро­ванных прав по межбанковским клиентским платежам. Банк выпустил облигации объемом 350 млн долл., обеспеченные платежными потоками по валютным счетам клиентов. Выпуск облигаций с плавающей процентной ставкой серии 2006-A сроком обращения до 2011 г. был оценен по ставке трехмесячной LIBOR + 1,6 % годовых в рамках первоначально установ­ленного ценового диапазона. Заказы распределились практически поровну между инвесто­рами из США и Европы. Инвесторами из США было выкуплено порядка 60 % от выпуска нот серии 2006-А. Институциональные фонды составили приблизительно половину порт­феля заказов, кроме того, крупные заказы были также размещены банками и хедж-фондами. Сделке был присвоен инвестиционный рейтинг Moody's. Размещение проводилось компа­нией Alfa Diversified Payment Rights (DPR) Finance Company S. A. Сделка подтвердила свою эффективность, позволив получить экономию в привлечении финансирования в размере 25 базисных пунктов. Выгоды банка от проведения сделки состояли не только в экономии, но имели и вполне осознанный репутационный эффект: сделка принесла Альфа-Банку разно­образную базу инвесторов, у которых банк сможет привлекать финансирование в будущем.

Сделка секьюритизации диверсифицированных платежных прав Альфа-Банка (Diversified Payment Rights - DPR) является первой сделкой такого рода, осуществленной российской компанией.

Эффективный механизм защиты в случае дефолта (event of default) или в случае ран­ней амортизации (amortization event). Механизм реализовывается через назначенные депози­тарные банки (Designated Depositary Banks - DDBs), согласившиеся проводить DPR-потоки через себя на так называемые концентрационные счета (Concentration Accounts), открытые на имя доверительного собственника (трасти) в пользу SPV в интересах инвесторов. Схема реализуется следующим образом (рис. 6.10):

1. Компании (в основном находящиеся за пределами России) инициируют платежи через Альфа-Банк в долларах США или евро получателям, находящимся в России.

2. Назначенные депозитарными банками все суммы, полученные по платежным пору­чениям, депонируют на счета накопления (Collection Accounts) или бывшие счета ностро

Альфа-Банка, которые контролируются трасти в пользу инвесторов. Ежедневно суммы пере­водятся со счетов накопления на концентрационные счета до тех пор, пока там не накопится достаточно средств для очередной выплаты по долгу.

3. Когда требуемая сумма для любой квартальной выплаты накоплена, депозитарные банки посылают дальнейшие суммы DPR в течение этого квартала Альфа-Банку напря­мую. Альфа-Банк может предварительно финансировать депозитный счет (deposit account), открытый на трасти, после чего депозитарные банки больше не будут посылать средства тра- сти, а будут непосредственно направлять их Альфа-Банку до завершения купонного периода (interest period).

4. Альфа-Банк платит требуемые суммы в долларах США или евро получателям (payees).

5. Суммы на концентрационных счетах и счетах по выплате займа (loan payment accounts) используются для структурирования выплат номинала и процентов инвесторам по каждой из серии выпусков.

Рис. 6.10. Структура секьюритизации межбанковских клиентских платежей Альфа­Банка, 2006 г.

Источник: По материалам Альфа-Банка; Brown; Rowe & Maw LLP.

7 декабря 2006 г. Альфа-Банк успешно завершил вторую эмиссию в рамках своей про­граммы секьюритизации диверсифицированных платежных прав. Размещение включает в себя два транша облигаций в размере 230 млн евро серии 2006-B и 260 млн долл. США серии 2006-C, которые были размещены по номиналу со ставкой купона 3-месячных EURIBOR +190 базисных пунктов и 3-месячных LIBOR + 190 базисных пунктов, соответственно. Окончательный срок погашения по двум траншам обеспеченных облигаций с плавающей процентной ставкой приходится на декабрь 2011 г. со средним сроком жизни 2,6 года. Обли­гации выпущены с участием Alfa Diversified Payment Rights Finance Company S. A. - специ­ализированной компании (SPV), зарегистрированной в Люксембурге и являющейся участ­ником фондовой биржи Ирландии.

Сегодня это самая крупная на рынке эмиссия бумаг, обеспеченных диверсифицирован­ными платежными правами. Агентство Moody's присвоило рейтинг Baa3 обоим траншам, деноминированным как в евро, так и в долларах. Бумаги приобрели большое количество новых инвесторов, прежде никогда не покупавших этот класс активов, особенно это касается транша в евро. Притом, что уровень спреда (к LIBOR/ EURIBOR) был шире, чем в рамках первой сделки в начале года, разница в стоимости между необеспеченными долговыми обя­зательствами Альфа-Банка и программой диверсифицированных платежных прав выросла на 20-30 базисных пунктов.

По оценкам иностранных специалистов, развитие секьюритизации будущих поступ­лений в России сопряжено с национальными особенностями бизнеса, что в ряде случаев осложняет проведение подобных сделок. Во-первых, рейтинг сделок с будущими поступ­лениями, как правило, ограничен рейтингом в национальной валюте банка-оригинатора, так как структура сделок по секьюритизации будущих поступлений предполагает снижение суверенных рисков. Таким образом, сделки могут использоваться банками для привлечения финансирования в твердой валюте от международных инвесторов в соответствии с их рей­тингами в национальной валюте. У многих банков из стран с развивающейся экономикой рейтинг в национальной валюте выше рейтинга в иностранной валюте, ограниченного стра­новым потолком по данному рейтингу. К примеру, многие турецкие банки имели в спокой­ное время рейтинг в национальной валюте инвестиционного уровня, а их рейтинг в ино­странной валюте, ограниченный страновым потолком по рейтингам в иностранной валюте, находился на уровне ниже инвестиционного.

В России высокий уровень суверенных рейтингов не ограничивает в целом рейтинги многих негосударственных банков, так как подобные банки не имеют пока рейтинга в наци­ональной валюте на уровне инвестиционного. Таким образом, разместившись под DPR, банки приобрели возможность получить рейтинги выше инвестиционного уровня для дан­ных эмиссий в связи с офшорным характером и отлаженным структурным механизмом сде­лок.

Помимо структурных механизмов защиты, в российских условиях необходимы более жесткие механизмы защиты от рисков, требование более высокого уровня триггера DSCR для достижения инвестиционного рейтинга и триггер понижения корпоративного рейтинга инициатора. Нарушение этих двух триггеров приведет к досрочной амортизации находя­щихся в обращении нот.

6.4.7.