2.2.1. Эмиссия конвертируемых облигаций

Новой редакцией ФЗ РФ «Об акционерных обществах» (с 2002 г.) установлен особый порядок принятия решения по размещению облигаций, конвертируемых в привилегированные акции или обыкновенные акции. При этом облигации, конвертируемые в обыкновенные акции, не могут составлять более 25% ранее размещенных обыкновенных акций.

В период подъема рынка акций, когда с рынка облигаций начинается отток инвестиций, выпуск конвертируемых облигаций позволяет сделать долговые обязательства привлекательными для инвесторов. Для акционеров общества цена размещения облигаций, конвертируемых в акции, при осуществлении ими преимущественного права приобретения таких ценных бумаг может быть установлена ниже цены размещения иным лицам, но не более чем на 10%. Как правило, оплата облигаций, конвертируемых в акции, размещаемых посредством подписки, осуществляется по цене не ниже номинальной стоимости акций, в которые конвертируются такие ценные бумаги.

С другой стороны, конвертируемые облигации позволяют эмитенту устанавливать кредиторам пониженный процент, снижать издержки по обслуживанию облигационного долга, получать эмиссионный доход. Вместе с тем выпуск конвертируемых облигаций может иметь и ряд негативных последствий для эмитента:

а) как правило, в период, когда облигация обменивается на акцию, уровень дивидендов падает, если только одновременно с этим не наблюдается значительного прироста доходов компании;

б) после конвертации контроль за компанией может перейти другим акционерам;

в) сумма процентов, начисляемых по облигациям (в определенных пределах), включается в состав издержек производства и не облагается налогом на прибыль, однако после конвертации облигаций в акции издержки компании сокращаются, увеличивается облагаемая налогом прибыль;

г) использование конвертируемых облигаций вносит неопределенность в финансовое планирование, так как невозможно точно определить, сколько облигаций будет погашено денежными средствами, а сколько будут обращены в акции и какова в этой связи будет структура баланса акционерной компании.

Показатель, отражающий число акций, в которые может быть конвертирована одна облигация, называется уровнем конвертации. Уровень конвертации (Ук) можно определить путем деления номинала облигации (N) на цену обращения (Цо). Как правило, при выпуске конвертируемых облигаций заранее оглашаются таблицы (шкалы) конвертации, в которых указывается, на какое количество акций можно обменять одну облигацию в разные периоды времени.

Цена предлагаемых к первичному размещению конвертируемых облигаций может зависеть от следующих факторов:

1) уровня цен на обыкновенные акции компании в период размещения обратимых облигаций;

2) перспектив доходности компании-эмитента и состояния ее рынка акций;

3) длительности периода конвертации (чем продолжительнее период конвертации, тем менее выгодными могут быть условия ее проведения);

4) ставки процента (купона).

Можно выделить две составляющие цены конвертируемой облигации: инвестиционная стоимость и стоимость конвертации. Первая составляющая, по сути, представляет собой рыночную цену, за которую она могла бы быть продана в случае, если бы не обладала правом конвертации. Стоимость конвертации представляет собой произведение уровня конвертации на рыночную цену акций и, таким образом, определяет рыночную стоимость акций, на которые может быть обменена одна облигация.

Допустим, одна конвертируемая облигация имеет номинальную стоимость 10 тыс. руб. и купон 7%; цена акции в текущий момент времени составляет 200 руб., а дивиденд 8 руб. Соотношение обмена таково: одна облигация обменивается на 40 обыкновенных акций, тогда при размещении облигации по номиналу конверсионная цена равна 250 руб. за одну акцию. При этом следует принять во внимание разницу в доходности акций (4%) и облигаций (7%), которая составляет 3% в пользу облигаций, и величину конверсионной премии, равной 25% (50/200). Если по мере роста цены обыкновенных акций (до 260 руб.) цена конвертируемой облигации возросла до 11,5 тыс. руб., дивиденд возрос до 6%, то доходность облигации снизится до 6,5%, однако и в том случае разница в доходности сохраняется в пользу облигации, но сокращается до уровня 0,5%. В изменившихся условиях конверсионная премия может составить уже 10,58% [(287,5 – 260)/260 х 100]. Когда конвертируемая облигация выпускается в обращение, ее рыночная цена может быть выше, чем стоимость конвертации. Однако впоследствии рыночная ситуация может измениться и в какой-то период времени стоимость конвертации окажется немного выше, чем рыночная цена конвертируемой облигации. В этих условиях возникают предпосылки для совершения арбитражных операций.