4.3. Современные методы расчета эффективности инвестиций

Метод расчета чистой дисконтированной стоимости. Как уже было сказано в предыдущем подразделе настоящего учебного пособия, метод расчета чистой дисконтированной стоимости предполагает, что фирма заранее задает допустимую ставку процента, при которой инвестиции могут считаться эффективными.

Другой исходный пункт может быть найден с помощью принципа «упущенных возможностей». Под издержками упущенных возможностей понимают издержки и потери дохода, которые при наличии выбора возникают за счет отдачи предпочтения одному из способов осуществления хозяйственных операций при отказе от другого возможного способа. Иначе их называют альтернативной стоимостью.

Таким образом, вкладывая деньги в тот или иной проект, например в покупку облигаций, фирма отказывается от иных возможных инвестиций (упускает их). Величина этих альтернативных издержек может составлять базис для исчисления расчетной ставки процента.

Чистая приведенная стоимость характеризует абсолютный результат инвестиционного проекта. Ее определяют как разницу между текущей приведенной стоимостью потока будущих доходов и текущей приведенной стоимостью потока будущих затрат на реализацию и функционирование проекта во время всего цикла его жизни. Расчет ведется следующим образом:

, (19)

где NPN – чистая приведенная стоимость (Net Present Value); B_t – доход (выгода) от проекта в году t; C_t – затраты на проект в году t; i –расчетная ставка процента; n –число лет цикла жизни проекта.

Для иллюстрации этого метода рассмотрим схему платежей и поступ­лений инвестиционного цикла по проекту «X» (табл. 6).

Таблица 6

Расчет чистой дисконтированной стоимости по проекту «Х», млн руб.

Данные табл.

Метод расчета внутренней нормы окупаемости инвестиций (внутренней нормы доходности). Как уже говорилось, внутренняя норма доходности (окупаемости) является расчетной ставкой процента, при которой получаемые выгоды (доходы) от проекта становятся равными затратам на проект. Она обозначается IRR (Internal Rate of Return), и ее можно определить как расчетную ставку процента, при которой чистая приведенная стоимость равняется нулю. Иногда дается еще одно определение: внутренняя норма доходности – это тот максимальный процент, который может быть заплачен для мобилизации капиталовложений проекта.

Расчет этого показателя можно вести по схеме, представленной в табл. 7. Показатели схемы необходимо дисконтировать на базе различных ставок процента до тех пор, пока не будет найдена та ставка процента, которая обеспечивает нулевую чистую дисконтированную стоимость.

Вычисление внутренней нормы доходности осуществимо только на компьютере со специальной программой или на специальном финансовом калькуляторе. В обычных условиях определить внутреннюю норму доходности можно серией попыток, в которых вычисляется NPV при разных ставках дисконта.

По данным табл. 6 NPN положительно при ставке дисконта 10 %. Там же приведены расчеты методом итераций (попыток) по нахождению ставки дисконта, при которой NPV = 0.

Из табл. 7 видно, что при ставке дисконта 18 % чистая дисконтированная стоимость будет отрицательна (–77 млн руб.). Таким образом, внутренняя норма доходности лежит между 10 и 18 %. Следующие попытки все более сужали этот диапазон, и в конце концов при ставке дисконта 14 % получена наиболее приближенная к нулю чистая дисконтированная стоимость на базе целых процентов (–9 млн руб.).

Таблица 7

Расчет внутренней нормы окупаемости по проекту «Х», млн руб.

Итак, внутренняя норма окупаемости по проекту «Х» составляет без малого 14 %. Что это означает? Если альтернативные проекты дают фирме меньшую IRR, то этот проект самый выгодный. Если IRR альтернативных проектов больше 14 %, то проект «Х» менее выгоден по сравнению с ними.

Метод полного возмещения. По методу полного возмещения (Pay Off) определяется количество периодов (лет), в течение которых происходит полное возмещение инвестированных средств. Выбор инвестиционного решения осуществляется по принципу: чем короче срок полного возмещения капиталовложений, тем оно эффективнее.

Определим срок полного возмещения по проекту «Х», рассчитав сумму платежей и поступлений с нарастающим итогом без дисконтирования (табл. 8).

Таблица 8

Исходные данные для расчета

Из этих данных видно, что вложенные средства будут возмещены в течение 4 лет функционирования инвестиций, следовательно, срок возмещения равен 3–4 годам.

С учетом дисконтирования срок возмещения составит 5–6 лет (табл. 7) при ставке 10 %.

Применение метода возмещения дает определенное представление о риске при анализе того или иного инвестиционного проекта. В отраслях с быстрым темпом обновления капитала (например, информационные технологии) риск при инвестировании проектов с долгим сроком пол­ного возмещения следует считать очень большим. И, наоборот, если речь идет об отраслях, развивающихся более равномерно и стабильно, и о проектах с коротким сроком полного возмещения, риск следует считать относительно невысоким.

В зарубежной экономике не рекомендуется принимать решения, основываясь только на расчетах, выполненных по методу полного возмещения, так как это не дает представления о величине доходов от инвестиций, которые поступят после полного возмещения. Однако этот метод дополняет методы расчета, изложенные выше.

Рентабельность проекта. Рентабельность проекта определяется как соотношение между доходами от проекта и всеми расходами на него. Рентабельность может рассчитываться с учетом и без учета дисконтирования, и чем выше этот показатель, тем более выгоден проект.

Но, в сущности, если показатель рентабельности выше единицы, то это означает, что NPV положительна. Рентабельность проекта можно использовать для быстрого проигрывания вариантов с ростом затрат.

Учет риска и инфляции в проектном анализе. Любое экономическое решение предполагает риск: чем больше неопределенность, тем выше риск. Как уже говорилось, метод полного возмещения позволяет в определенной степени судить о риске проекта.

В зарубежных странах риск ассоциируется с вероятностью технического коммерческого успеха. Это связано с тем, что всегда существует вероятность, что проект окажется неоправданным с технической точки зрения или технический проект потерпит неудачу на рынке.

В случае небольших инвестиций проекты можно сравнивать только по ожидаемой величине отношения эффект–затраты, модифицированной с учетом общего риска. Тогда показатель проекта рассчитывается по формуле

, (20)

где В – эффект или результат; C – затраты; P_t – вероятность технического успеха; Р_с – вероятность коммерческого успеха.

В ряде случаев применяется показатель проекта с учетом фактора времени

, (21)

где S – пик объема продаж в год; р – вероятность успеха (шкала значений от 0 – успех невозможен, до 1 – успех гарантирован); t – время дисконтирования; С – затраты; Р – отношение чистой прибыли к объему продаж.

Однако на практике определение вероятности технического и коммерческого успеха связано с субъективным подходом, поэтому на правильность прогнозных оценок существенно влияет качество проекта.

Инфляция также оказывает влияние на оценку инвестированных проектов. В странах, где нет гиперинфляции, проекты обычно рассчитывают без учета инфляции, считая, что она одинаково воздействует на выгоды и затраты.

В тех случаях, когда воздействие на выгоды и затраты неравномерно, т. е. для стран с высокой инфляцией, в расчетах целесообразно учитывать прогноз роста цен при расчете затрат на проект.

Номинальные денежные потоки – это денежные суммы, выраженные в текущих ценах, т. е. платежи, которые действительно будут уплачены или получены в различные будущие моменты (интервалы) времени. При их расчете учитывается эффект инфляции, т. е. то обстоятельство, что уровень цен в экономике постоянно растет, и это должно оказывать влияние на денежную оценку затрат и результатов принятия инвестиционного решения.

Номинальная ставка альтернативной (требуемой) доходности – это ставка, действительно существующая на рынке для инвестиционных решений данного уровня риска. В период высокой инфляции такие ставки возрастают, чтобы за счет повышенных доходов компенсировать инвесторам потери от инфляционного роста цен. Наоборот, номинальные ставки относительно низки в период стабилизации цен. Считается, что эти ставки включают в себя инфляционную премию.

Реальные денежные потоки – это денежные потоки, выраженные в постоянных ценах, действующих на момент обоснования инвестиционного решения. Таким образом, эти потоки оцениваются без учета инфляционного роста цен.

Реальная ставка альтернативной (требуемой) доходности – ставка, «очищенная» от инфляционной премии. Она отражает ту часть доходов инвестора, которая образуется сверх компенсации инфляционного роста цен.

Базовое правило расчетов состоит в том, что:

– реальные денежные потоки следует дисконтировать по реальным ставкам альтернативной доходности;

– номинальные денежные потоки следует дисконтировать, используя номинальные ставки дисконта.

Таким образом, существует два подхода к оценке денежных потоков, каждый из которых имеет свои плюсы и минусы.

Преимуществом оценки на реальной основе является то, что при расчете денежных потоков нет необходимости прогнозировать будущий инфляционный рост цен. Достаточно знать текущий уровень инфляции и действующие в текущем периоде цены. Вместе с тем для осуществления такого расчета необходимо все цены на продукцию, сырье, материалы изменить в одной пропорции в соответствии с уровнем инфляции в экономике. Еще один минус связан с тем, что при таком подходе возникают трудности при анализе систем финансирования проектов. К реальным ставкам необходимо приводить и процентные ставки по кредитам, предоставленным для осуществления инвестиционного решения, что порождает недоверие к результатам расчета со стороны кредиторов. Например, они дают деньги под 14 % годовых, а в расчетах фигурирует реальная ставка 9 %.

Все расчеты показателей экономической эффективности инвестиционных проектов целесообразно осуществлять в текущих ценах. Учет инфляции при определении показателей эффективности может производиться путем корректировки нормы дисконта. В этом случае используется вместо величины Е модифицированная норма дисконта

, (22)

где Р – прогнозируемый годовой уровень инфляции, %.

Учет фактора неопределенности и риска при оценке эффективности инвестиционных проектов целесообразно производить путем корректировки нормы дисконта. В этом случае вместо Е принимается более высокая норма дисконта, определяемая по зависимости

. (23)

Величина Z рекомендуется следующей, %:

– для инвестиций в инфраструктуру и технику – 3–5;

– в проектах, обеспечивающих увеличение объема существующей продукции и услуг – 8–10;

– для инвестирования производства и продвижения на рынок новых продукций и услуг – 13–15.